金融光大证券业绩弹性最大蹭飞

财力事权改革金融：光大证券业绩弹性最大 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

融资融券业务推出，光大弹性最大融资融券对收入影响融资融券业务推出，对券商业绩的影响主要来自以下：

1）结构变化：试点初期垄断牌照导致的客户迁徙；2）总量变化：

A.新增资金供给创造的新增交易量；B.融资融券利息收入。根据我们测算，融资融券业务推出，光大业绩弹性最大。

客户迁徙对试点券商收入贡献 .4％增长目前已通过融资融券业务联测试的券商共有11家，其中上市及准上市券商中包括：中信、海通、光大、招商、广发。尽管首批获得试点资格的券商可能仅为11家中的少数几家，但是考虑到公平以及资金供给因素，我们认为11家中大部分券商都会陆续获得试点资格，并且时间跨度不会太长。由于试点券商具有融资融券业务的短期垄断优势，因此将会收获非试点券商的客户迁徙。据我们了解，各券商融资融券业务初期投入金额大致在40亿元左右，启动初期以融资业务为主（下文分析中暂且忽略融券），11家券商合计最多可提供440亿元融资。根据华泰联合证券客户资产1400亿元，市场份额1.89％，推算券商全行业客户资产7.4万亿元（未含租用席位客户以及未托管流通市值等）。假设融资融券启动后，每100元资产融资50元，则440亿元融资额对应的客户资产量为880亿元，和目前行业客户资产的比例为1.2％，即11家公司提供融资业务最多只能满足1.2％客户资产的融资需求。考虑到融资客户风险偏好较强，假设其周转率是平均值的2倍，则该部分客户资产对应的成交额市场份额为2.4％。我们由此判断，非试点券商面临着2.4％的份额下滑。目前，11家券商交易额的市场份额为41. ％。其余为58.7％，则11家券商从客户迁徙中获得的佣金收入增长为 .4％。（58.7％×2.4％/41. %）新增交易量对试点券商收入贡献2.8％增长11家券商合计440亿的投入，占其客户资产的比例为1.4％（0.044/(7.4×41. %)），按照平均水平2倍的换手率计算，则11家券商合计佣金收入增长2.8%。利息收入对各家试点券商收入贡献4亿元增长按照11家券商各家40亿的投入，简单按10％的利率计算，各增加4亿元利息收入。融资融券对业绩影响我们将以上 项影响汇总，并对各家券商业绩进行测算，各家券商中业绩融资融券弹性最大的是光大证券。

股指期货对券商业绩影响中性不同于市场观点，我们对股指期货业务影响持相对谨慎的看法。1）股指期货推出有可能会导致股市周转率下降，影响经纪业务负面；2）券商IB业务客户在初期主要为原有营业部客户，左手换右手，且面临更低佣金率。

股市周转率将会下降根据我们研究，股指期货的风险对冲机制将会显著降低投资者针对短期风险事件进行调仓的必要，进而降低股市周转率。在高周转率（>100%）国家，股指期货推出后，股市周转率均出现了显著下滑，影响券商经纪业务负面。（详见2009.11.22《福兮祸兮？——股指期货对证券行业影响新解》）左手换右手佣金率更低根据我们从期货公司了解的情况：股指期货的佣金率大致为0.0 %。参考商品期货交易，实务操作中交易所大致分去佣金的55％。剩余部分由期货、券商三七开。即便券商全资持有期货公司，可测算券商从IB业务中获取的实际佣金率为0.014%（0.0 ％×（1－55％）），按照实务中股指期货约40％的实际保证金比例测算(最低保证金比例15％)，券商从客户本金周转一次中获取的佣金率仅为0.0 4%，显著低于客户买卖股票的佣金率水平。按照0.1 %的股票交易佣金率算，股票交易客户转为股指期货客户后，本金周转率需要提至原有的4倍以上，才能使得券商从IB业务中获益。注：上市及准上市券商中获得IB业务资格的包括中信、海通、光大、招商、广发、宏源、长江。