华泰造纸轻工2015年专题系列报告国企改

华泰造纸轻工2015年专题系列报告-国企改革专题

产业转型升级驱动新一轮国改。随着粗放式高增长经济模式难以为继,未来我国经济发展的主要动力将来自于经济结构优化、产业转型升级以及经济发展质量的提升。国有企业作为国民经济的主要力量,在经济转型的关键时期,为促进经济的良好发展,旨在提高经营效率、发挥规模及资源优势的改革举措势在必行。

新一轮国改强势聚焦混改。国有企业在国民经济中占据主导地位,我国国企数量众多,具有一定资源优势,但是经营业绩不佳、国资效率整体偏低。本轮国改强势聚焦混合所有制改革,提高国企资产证券化水平,重点将在优化国有资本配臵、发展混合所有制经济、健全现代企业制度和探索员工持股与股权激励等方面有所突破,利好相关上市国企。

国企改革三大资本运作带来投资机会。2014 年7 月15 日,国资委在6 家央企开展"四项改革"试点,加速了地方国改的进程,全国多个地方陆续出台相关国改实施意见,细化地方国改路径。除了管理层股权激励外,未来国企改革主要存在三大资本运作模式:1)集团优质资产注入或整体上市;2)引入战略投资者或外延式并购重组;3)借壳上市。从历史经验判断,资本运作将带来标的市值的明显抬升。上述模式有的已经发生、未来或将还会发生在行业内的潜力标的上,从而带来投资机会。

轻工国资经营效率低下,有望受益国企改革。造纸轻工行业属于竞争性行业,拥有80 多家上市公司,其中国有企业共15 家(央企5 家,地方国企10 家),66.7%的国企为造纸企业。作为国资经营效率偏低的竞争性行业,轻工行业内国有企业特别是央企的运营效率远低于民间资本,特别是造纸行业受制于行业景气低迷、业绩缺乏看点,这些企业在国改背景下有望抓住历史机遇,实现良好发展。

投资建议:在国企改革的历史背景下,一方面做得好的企业,有望借助国改做大做强主业,增强企业竞争力,促进产业升级,另一方面做得差的企业,有望借助国改促进战略转型,优化资源配臵,提高国资运营效率。我们从地方改革动力、经营业绩良好、唯一上市平台、集团资产优质、具有安全边际和改革预期明确等六个维度对潜力标的进行综合评价和分层次筛选,(1)存在长效激励预期:建议关注晨鸣纸业(PB<1;多元化布局融资租赁、互联金融等);恒丰纸业(在造纸板块中业绩接近冠豪高新,但是PB 只有1.35,估值相对较低)。(2)存在集团或实际控制人资产注入预期:建议关注银鸽投资(存在退市风险;集团增持股份,被借壳可能性较小;集团承诺非煤矿资产注入上市平台);乐凯胶片(集团优质资产注入预期强)、民丰特纸(嘉兴市国资唯一上市平台;PB<2,市值小,拥有安全边际;新业务成长空间较大)。(3)存在引进战投或外延式并购预期:建议关注珠江钢琴(广州国资唯一文化上市平台;国有控股比例超过80%;公司正向综合文化企业转型);青山纸业(福建轻纺旗下唯一上市平台,多元化经营方向明确)(4)存在被借壳预期:建议关注岳阳林纸(与冠豪高新同属中国纸业投资旗下,市值较小、业绩差,潜在壳资源)。

风险提示: 国企改革推进力度不及预期;消费低迷引起业绩大幅下滑