财通证券棚改货币化的转折点位置

财通证券：棚改货币化的转折点 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

2018年可能是棚改货币安置化比例回落的一年在棚改的初期（2014年），棚改计划主要以实物安置为主，安置房并未参与房地产交易，因此对去库存和房价的推动作用了解设备型号、操作、基本维护流程相对较小，在2014年实物安置比例仍然在91%的高水平。

为了有效解决三四线城市商品房库存难以消化的问题，2015年国务院等多部门连续出台政策推动棚改货币化。棚改货币化在2015年收效显著，货币安置化比例提高到了30%，而后棚改计划推动至今，2016年货币安置化比例已经达到48.5%，2017年我们预计此比例能达到60%以上。

虽然我们预期2017年大概率是货币安置化的高点，但我们不认为2018年棚改货币化比例将会创新高，而是货币安置比例回落的转折点。

我们判断的主要依据是：1、棚改总量减少（609万套到580万套）。2、国开行棚改贷款同比缩减严重。3、三四线房产去库存效果已经基本完成。

棚改货币化去库存效应使命基本完成，同时引发房价过快上涨2014年房地产市场出现了库存高位但是销售低迷的情况，针对以下情况，通过PSL的调节，棚改货币化安置的推进成功刺激了购房需求，房产库存快速去化。

得到的结果是在紧接着的2015、2016、2017的三年内我国商品房待售面积累计同比一路下滑，与此对应的是商品房销售面积的快速攀升。在2016年4月商品房销售面积累计同比达到36.5%后，商品房销售面积累计同比开始缓慢减少，这意味着棚改货币化的边际效应正在逐步减弱。

棚改货币化也带来了房价上涨，一二三线城市的房价指数都在大幅攀升，房价的上涨已经基本脱离基本面。特别是二三线城市，地区高房价和低收入完全不匹配。甚至出现了三四线棚改，一二线城市涨价更多的现象。

对近期棚改收紧的一些理解首先，我们认为已经审批通过的存量棚改项目还会正常放款。其次，我们认为等到总行政策明确后，还会继续棚改计划。在2017年5月24日国务院常务会议上国务院总理李克强明确提出“实施2018年到2020年3年棚改攻坚计划，再改造各类棚户区1500万套”。

但是值得注意的一点是，我们认为事实上棚改货币化的使命已经趋于完成。今年三四线城市棚改货币化对房地产市场的边际贡献下降是在预期之内的，未来政策导向可能会倾向于使用实物安置逐渐替代货币安置。

再次强调几个信号：第一，2018年月PSL投放显著缩量，棚改的资金支持已经有所减弱。第二，2018年棚改计划量为580万套，较2017年减少20万套。第三，部分地区今年正逐步减少棚改货币化安置比例。

最后，我们认为如若棚改货币化收紧持续，三四线城市未来房价可能会出现分化，一部分三四线城市房地产投资降温，一部分城市房价可一位盘地而坐的朝鲜妇女满脸憧憬地望向窗外能仍然稳定。原因是我们认为并非所有三四线城市需求都是来自棚改货币化，还有一些来自于城市化进程中靠近一二线城市的区县购房需求的增加。对于棚改货币化依赖高的地区，楼市可能会出现明显的降温。

风险提示：政策不及预期，宏观经济下行风险。

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