高考加油建材政策微调与风险暴露的拉锯战魏家

建材：政策微调与风险暴露的拉锯战 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

未来一段时间市场波动预计主要取决于政策调整与节约顾客的交易成本风险暴露之间的拉锯。一方面，包括信用风险、地方平台风险、中美贸易风险都仍处于发酵过程中且未来趋势尚不明朗，例如信用风险方面上周永泰能源CP004出现违约，若干融资平台目前也处于紧张状态。另一方面，我们看到政策面开始由保持定力向针对风险做出适当调整变化，政策边际调整能大幅提振市场信心。是政策微调更能消除市场担忧，还是风险继续暴露加剧市场担忧，将是影响未来市场走向的正负力量。当前建筑板块建议仍以防御策略为主（我们尤其担心融资平台风险开始暴露），静待政策环境出现更积极的变化（我们尤其关注政策能否干预信用紧缩过程及能否支持PPP项目贷款）。当前建议关注现金流良好、估值已显著下降至历史低位的金螳螂、东易日盛，以及顺周期的中国化学。反弹关注行业景气度高、业绩稳健增长的景观照明龙头利亚德。

合规PPP仍有望成为下半年地方投资重要政策抓手。本周财政部PPP中心副主任韩斌表示： 总书记的讲话（在全国生态环境保护大会上表示采取多种方式支持政府和社会资本合作项目）是PPP工作的新起点。过去半年采取非常有力的措施挤掉了PPP的泡沫，去伪存真，让PPP能够健康可持续发展，在新的起点上更稳健地迈向新的征程。未来PPP应该主动聚焦助力决战攻坚，实现高质量发展，发挥更好的作用。合规PPP受到政策面支持已十分明确。2014年4 号文已经给出了地方去杠杆的政策框架，即由地方政府债券+合规PPP来作为前门，来对冲融资平台去担保过程中的地方投融资收缩。目前融资平台去担保正在大力推进，地方政府债券也在加大额度发行。而PPP目前的主要问题不是政策支持与否（因为政策面的支持态度已经很明确了），PPP当前问题主要是信用收缩环境下金融系统（信贷）对PPP不好友、不积极。未来期待政策面能对合规PPP的信贷给予更有力的定向支持，这也可能是下半年地方投资的重要政策抓手。

破净建筑股具备一定理论安全边际，但熊市磨底可能还需要一段时间。

目前建筑央企（如中国铁建0.72、中国中冶0.77），地方国企（四川路桥0.86，隧道股份0.94、安徽水利0.82），民企（腾达建设0.77、亚厦股份0.90）各类企业均出现破净的情况。建筑企业账面净资产大体可看作是企业将未来应收工程款（主要包括应收账款和存货里的工程施工）全部回收，再付清应付账款与其他债务后所得的净现金，即建筑企业立即清算的变现价值，因此PB=1具有明确的经济含义。历史上建筑企业实际核销的应收账款坏账极少（占比低于0.1%），且按PB（当即清算价值）估值本身也没有考虑建筑企业仍然具有一定成长性的事实。即便是考虑目前信用收缩、经济金融去杠杆可能导致超出以往的坏账东莞警方尤其是基层分局的刑侦科技力量不足核销比例，对PB=1打一定折扣，我们认为建筑企业PB=0.8～1仍然具有较强的理论安全边际。历史四轮建筑股破净可分为熊市磨底与牛市后急跌两类情况，本轮破净大概率属于前者。参考历史经验，从时间和空间考虑离目前位臵最低点均还有一段距离。

关注现金流优异股息率高的东易日盛。同时现金流优异且高股息率建筑企业亦具备显著防御能力，家装龙头东易日盛2016年以来在保持快速增长的同时具有极佳的现金流，2016及2017年收入分别增长 0.0%及 6.1%，归母净利润分别增长75.7%及25.9%，且经营性现金流均保持在当年业绩2.6倍以上，同时公司年平均分红率分别为64.4%、75. %、86.8%及94.2%呈逐年递增趋势,我们假设公司未来三年分红率为均值80.2%，EPS分别为1.09/1. 9/1.74元（年CAGR为28.1%），则目前股价对应18/19/20年股息率分别为4.7%、6.1%及7.5%处于行业较高水平，目前公司估值已处于历史底部具备较强的配置价值。